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嘉實基金邵健:2018年藍籌會分化 成長會分化 只有選擇這樣的企業才會有最好回報!

2018-01-13 11:43:16 和訊名家 

  今天,上證指數魔幻般走出了十一連陽,據說追平近25年來歷史最高連漲紀錄。同樣在今天,嘉實基金(博客,微博)在北京金融街(000402,股吧)召開了2018年度投資策略會。

  A股去年底以來的連續上漲還能持續多久?2018年還有哪些機會可以關註?我們來看一下非常有知名度的嘉實基金副總經理董事總經理、股票投資體系聯席CIO邵健怎麽說。

在嘉實《把握新機遇 布局新時代》的主題策略會上,邵健將重點放在“精選優質企業,分享中國成長”。在他看來,2018年宏觀經濟將更加健康,全球經濟持續復蘇,預期未來兩年全球GDP總量的增速溫和回落。2018年市場分化會更大,與2017年相比,更有挑戰性。他認為,有四大行業值得關註:一是周期;二是消費;三是制造業和科技;四是大金融。
  在嘉實《把握新機遇 布局新時代》的主題策略會上,邵健將重點放在“精選優質企業,分享中國成長”。在他看來,2018年宏觀經濟將更加健康,全球經濟持續復蘇,預期未來兩年全球GDP總量的增速溫和回落。2018年市場分化會更大,與2017年相比,更有挑戰性。他認為,有四大行業值得關註:一是周期;二是消費;三是制造業和科技;四是大金融。

  “2018年還是會有值得我們作為的市場環境,當然今年的市場會比去年更有挑戰性。因為我們在各個領域都會出現高度的分化,在藍籌領域會分化,在成長領域依然會高度分化,在很多的行業內部也會出現這種高度的分化。在這種情況下,可能我們只有選擇這種最為優質的企業,最為空間大的行業,動態估值低的企業,才能夠給我們以最好的回報和安全邊際。”

  以下是邵健的演講實錄:

  邵健:精選優質企業分享中國成長

  尊敬的各位來賓,大家下午好!

  非常高興和大家在2018年年初就2018年權益市場投資進行交流。剛剛過去的2017年可謂跌宕起伏的一年。在這一年裏,整個市場投資理念發生了深刻變化,價值投資取得了豐厚的回報,基金投資也取得了很豐厚的回報。而一些中小型企業,尤其是競爭力不強的中小型企業回報則相對較弱。

  2018年宏觀經濟更加健康

  2018年依然會是一個高度分化的市場。但總體來說,應該像2017年一樣精彩。主要有幾個方面的支撐:首先是宏觀經濟方面的支撐。大部分投資者在探討時會比較側重探討2018年經濟增速的高低和一些結構的變化。我認為2018年當年經濟的增速高低固然有一定重要性,但長期的轉變更重要。當然,短期也還是處於相對有利的情況。

  我們的經濟是由三大塊力量推動的:一是固定資產投資;二是消費;三是進出口。在固定資產投資方面,由於房地產領域持續的限制,尤其是一二線城市,所以很多投資者對於2018年的固定資產投資相對悲觀。但我們認為可能不像大家那麽悲觀。在固定資產投資方面,目前和消費及服務相關的固定資產投資已占到了半壁江山,這方面的增速是比較穩定的。固定資產投資有一塊是和制造業相關的,制造業相關的投資在過去多年長期處於低迷的狀態,但從2018年起,這個低迷的態勢可能企穩甚至回升,原因在於整個企業盈利已經達到非常好的狀態。所以說制造業的投資,經歷了2017年企業的盈利和ROE大幅回升後,固定資產投資有望企穩回升。

  房地產方面,們看到限購的同時,實際上還有一些其他的因素使得房地產的投資有助於企穩。目前在一二線城市房地產的庫存較低,有利於房地產銷售。除了這些因素外,我們看到一二線城市的土地供給在2018年是要求增加的,包括像北京這樣的城市。此外,還有一些政策的推出,也有助於一二線城市房地產投資的推進。比如發展單位自建房,發展租賃住房,以及部分城市可以試點集體建設用地,建立租賃房試點。三四線城市大部分都沒有限購,而且這些城市越來越多推出鼓勵落戶、差別化的購房政策。所以房地產投資這些政策都是有助於它的穩定的。

  在消費層面,2014年之後,整個消費的增速比較穩定,城市化、消費升級、鄉村振興、精準扶貧等都是推高消費的動力。基於這些因素,我們判斷,2018年消費也會基本穩定。

  在進出口層面,2018年我們預期整個發達國家的經濟可能還是穩定向好,因此,將繼續拉動中國的整體經濟增長。另外,根據經濟學家預測,進出口在2018年對GDP的貢獻有望比2017年更高,大概高出0.2%左右。

  2018年PPI盡管趨於下降,但基本上還會維持在3%左右的水平。CPI有望較2017年溫和攀升,增長到2.5%左右的水平。所以通脹在2018年有可能呈現溫和擡升的態勢。這樣一個態勢,對於企業盈利的獲取和資本市場的投資都是比較有利的因素。

  從國際大背景看,我們預測在2018年,全球經濟繼續溫和復蘇,2018年經濟增速和2017年全球預測基本相當。這也會對中國經濟和投資提供一定的支撐。2018年全球的通貨膨脹實際上較2017年有可能溫和擡升,2017年通脹在2.0%左右的水平,而2018年的通脹有可能擡升到2.4%左右的水平,這個實際上對於投資也是比較有利的。

  金融環境方面,我們很擔心美聯儲的縮表。但從整體來看,資產負債表目前還在持續擴張過程當中。到2019年下半年,可能資產負債表的擴張才會基本上停止。所以短期內整個金融環境還處於偏寬松的範疇。

  以上我們短期面臨國內和全球的環境,對於投資而言還是比較有利的。

  但在我個人看來,投資是對未來若幹年回報的一個體現,這樣一些短期的因素固然重要,長期的因素對於當前中國的投資,包括證券市場的投資來說更重要。我們不光要關註當年,更要關註未來若幹年的趨勢。

  在過去的經濟增長模式下,實際上中國很多投資人,包括海外很多投資人信心都是很脆弱的。因為我們采用一個相對來說高投入、持續加杠桿來換取經濟增長的模式。大家都非常擔心,這種高投入、高汙染、低效率的增長未來是否可持續。所以全球投資人對於中國的投資是比較謹慎的,包括到目前為止,全球投資人對於中國依然是低配的格局。

  通過最近一年多的調整,我們發現整個中國經濟增長的方式變得更加健康。例如宏觀杠桿的增長率得到了控制,過去若幹年增長比較快的經濟增長幅度,也在今年得到了控制。另外企業負債率顯著下降,居民負債率趨於穩定,政府對於負債風險的防範力度顯著加大,這使得對於中國長期的經濟增長憂慮在過去一年裏面得到了顯著下降。此外,外匯在2017年也得到了控制,在過去若幹個月裏面,外匯都是穩中有升的態勢。此外,我們還看到其他一些比較有利於長期經濟持續增長的跡象。例如企業整體回報顯著提升,就使得經濟的循環更多的依賴於內生性的因素,而不再需要高杠桿的方式。例如我們整個收入分配更加向中低收入人群傾斜,這個實際上也是一件很重要的事情。我們可以設想,如果社會的財富過多的向高收入人群傾斜的話,實際上經濟的循環就有可能會減緩。

  此外,我們也看到高汙染、高消耗等經濟問題也在著力解決,更加註重可持續發展。這些都說明,我們的經濟增長方式變得更加健康,我們的經濟增長變得更加可持續。所以這樣一種轉變,實際上在我們看來有助於提升中國資本市場的系統性布局。我們不光在短期方面認為相對積極,長期的方面我們認為更加樂觀。

  2018年企業前景良好

  看完宏觀背景之後,我們再來看一看企業的盈利。企業的盈利方面我們分四大塊跟大家一起探討:一是周期;二是消費;三是制造業和科技;四是大金融。這幾個領域在2018年也是相對樂觀的。

  一是周期。

  在過去兩年裏面,我們面臨的主要因素是兩個,一個是供給側改革,去掉小散亂、高汙染、高消耗這樣一些企業。另外是嚴格的環保。這兩個因素都在過去一年多的時間裏面,對於大量的周期性行業產生了極大的影響。到目前我們看到,鋼鐵的去產能已經基本完成,煤炭的去產能已經完成了大部分。其他的很多像化學、造紙,很多供給側改革也是有非常大力的推進。到2018年,我們判斷這樣一些積極的因素依然會保持。由於行業的供給在2018年可能很多行業不會有顯著的增加,而我們的經濟依然在持續的增長,需求還在上升。所以很多周期性行業的盈利,有可能整體的盈利水平比2017年更高。所以很多的周期性行業,在2018年裏面盈利還會處於一個很高的水平。

  二是消費。

  消費方面一直是經濟裏面比較積極的因素。大家也都知道,(人均GDP)到了8千美金之後,消費會在經濟體系裏面起到一個主導性的支撐增長的作用。中國在2015年,人均GDP已經突破了8千美元大關,所以消費對經濟是起到了穩定的驅動作用。在未來一段時間我們看到,除了我們會受到人均收入過了8千美金之後的這樣一些因素的支撐,其實我們還會受益於人口代際變化對於消費的正面影響和驅動。新一代的人類,80後、90後、00後,他們實際上相對於70後和60後有更高的消費傾向,所以除了我們這種人均GDP的因素之外,人口的代際變化也在驅動我們消費的持續增長。除此之外,由於我們在新的消費階段,大家的消費越來越趨向於品牌化這樣一個態勢,我們上市公司代表著中國大部分的品牌企業,他們實際上是更加受益的。就是一方面他們受益於整個消費的增長,另外一方面,他們受益於整個消費者追求品牌化、品質化的這樣一個傾向。所以我們看到,我們的消費大概是11%左右的增長,但是我們上市公司的很多消費品龍頭的增長遠遠快於這樣一個增速。這樣一個態勢,其實在2018年也還會持續。

  三是制造業。

  在制造業方面,中國也是一個非常大的產業集群,當然也包括科技制造方面。這一塊我們認為,中國潛力依然很大。一方面國內在眾多領域都有全球最大的市場。這樣一個全球最大的市場,在中國一方面可以使得中國相關企業獲得極大的規模經濟,還有其他的優勢,比如方便了解終端客戶的需求,方便為這些客戶提供快捷的服務等等。所以原本這個領域,實際上中國企業都有很巨大的優勢。除了這些因素之外,中國還有其他很多獨特的因素,比如我們有全球最好的產業集群,中國廣東在電子產品方面,幾乎是全球最好的供應鏈。在湖南,工程機械也有非常好的產業集群。在長三角,很多行業有產業集群。所以這一方面,會驅動中國整個制造業進一步的快速增長。除了這些因素之外,中國還有其他的積極因素,比如工程師紅利。左邊這張圖是反映了中國研發人員的數量,可以看到,中國研發人員的數量遠遠領先於日本美國德國,這就是我們的工程師紅利。所以這一方面,工程師紅利也是推動中國制造業快速升級和增長的積極因素。在政策方面,十九大提出,我們要由一個制造業的大國變成制造業的強國。為了轉變成制造業的強國,我們看到了,我們有各個方面的政策,包括引導基金的支持。所以這個方面,實際上也使我們制造業取得了突破。當然,還有其他一些積極的因素。例如在電子、半導體、IT、新材料等很多領域,我們都看到全球的一些頂尖的人才都在大量往中國回流,所以這些實際上都是中國制造業繼續保持升級和快速增長的因素。

  四是大金融。

  大金融包括金融、銀行、保險、證券、信托、地產等等,我們看到很多行業的基本面都是處於比較好的狀態。銀行業在2018年的時候,息差有望較2017年提升。與此同時,伴隨著企業盈利質量大幅度的提升,銀行的不良率在下降。所以我們看到,上市的這些銀行總體來說在2018年的增長會比2017年更快。當然比銀行基本面更好一些的是保險業,一方面我們看到保費總體來說還會保持一個全年快速的增長,不僅僅是開門紅。另外2018年保險將進入準備金的釋放期。僅這個因素,就可以使得保險業的利潤額外增加20%,所以說保險業的盈利能力在2018年也會有一個進一步的提升。除此之外,像地產行業,我們都知道地產的集中度正在迅速上升,前期我們地產的集中度可能只有百分之二三十左右。但是從新拿地的情況來看,集中度已經提高到了60%左右。所以地產在未來的兩三年裏面,還會迅速的集中。而這個方面,恰恰是上市公司會大幅受益的。所以說整個大金融這個行業,也會保持比較好的盈利態勢。

  所以從周期、消費、制造和金融業幾個領域,我們都看到2018年整個企業的盈利增長,尤其是上市公司的盈利增長,各個領域龍頭企業或者是相對領先企業的盈利增長還是會繼續保持比較好的態勢。

  當然作為證券市場的投資,我們不能只看宏觀經濟背景,只看企業的盈利,還要看估值以及一些其他的因素。

  2018年證券市場估值合理

  A股在2017年大概漲了15%左右。而在過去的一年裏,企業盈利的增長達到了20%左右。所以在2017年,盡管指數是上漲的,估值實際上比2016年更低。我們看到,大部分的公司估值是收縮的,只有上證50、滬深300這樣一些大公司估值是在擴張的。

  經過了這樣一個估值調整之後,上證50、滬深300、中小板和創業板都是處於歷史上相對較低的估值水平。所以如果2018年考慮到盈利的增長,估值的平移,這個指標可能還會進一步的壓縮。所以相對歷史上估值來說,我們處於並不高的水平。

  在全球市場當來看,滬深300、上證指數處於中等偏低的水平。考慮到2018年企業相對較快的盈利增長,估值可能會進一步往中低的方向偏移。

  我們處於這樣一個估值的水平,有很多特定的因素。比如中國在過去若幹年長期采用比較快的加杠桿、加負債,內生性比較低的增長方式,但現在我們的經濟增長方式正在變得更加內生,更加靠質量去推動,而不是杠桿去推動。這種經濟質量的提升以及穩定性的增強應該獲得整體的估值補償。從這個角度來說,我們整個估值可能就更加健康一些。

  由於傳統上市公司的利潤大部分是來自於周期性的行業,如果一個指數的利潤大部分來自於周期性的行業,其實給它一個比較低的估值,是有一定的道理的。但我們看到近些年來,隨著消費制造,TMT等等行業的發展,整個利潤的構成越來越多變成了消費、服務、先進制造這樣一些相對比較能夠給高估值的一些行業。這種內在盈利結構的變化,也使得我們上市公司的估值體系有一個支撐。

  港股目前還是處於全球最低的估值水平,而且相對於本來不高的A股,還有它比較大的空間。在這個裏面大盤股相對於A股基本上有30%左右的折價,另外就是中盤股,應該說A股比香港大概溢價60%以上,小盤股香港更便宜,A股相關的公司大概是香港相關公司的170左右的估值水平。所以這個能反映出,香港公司還是處於一個較為深度折價的狀態,目前應該來說香港市場的估值也是比較低的水平。

  2018年的市場會更加分化

  我們認為,對於A股和港股,總體來說是相對樂觀的看法。當然除了這樣一些因素之外,其他的一些因素也會對於證券市場起到一定的作用,包括居民的資產配置,包括機構投資者的行為,還有外部環境等等,這些我們也稍微提一下。

  從資產配置的視角來看,中國整個居民的資產配置,目前主體還是在房產這個方面。在整個金融投資,像基金、保險、年金的投資,較世界上多數國家還是偏低的。通常隨著經濟的發展,人均GDP的提升,這個結構會有一個演化,總體的方向是證券、保險、基金、年金等金融資產占比會有一個持續的上升。所以從長周期的視角來看,整個證券市場的資金還是有一個支持。

  證券市場的投資,包括基金,還有自己在證券市場投資,是和其他的一些資產類相互競爭的。這裏既包括理財,也包括樓市和貨幣基金等。在這幾個方面,我們都看到2018年一些競爭性的產品吸引力在變弱。例如理財,我們最近若幹個月出了大量的理財新規,保本、杠桿、分級、嵌套,包括未來的凈值化等。在這樣一些因素的影響下,會有相當一部分資金選擇其他的投資渠道。在房產方面,我們知道一二線總體是限購的,很多人想買這樣的房子,但它是限購的。而三四線很多投資者意願並不強烈,這樣也會擠出部分的資金,存款的利率是比較低的。貨基是前期迅速發展的資產類,但是8月份之後,對貨基發展的管理就越來越趨嚴,比較多的對於中國居民投資的競爭形資產,實際上在2018年可能吸引力會受到限制。

  此外,像股票的發行,目前也有一些積極的態勢。這一塊實際上和2017年整個投資者的狀態有關系。在2017年,整個基金,尤其是偏股型的基金盈利效應非常好。偏股型基金平均的盈利大概可能要有15%左右的水平,70%以上的股票都是下跌的,所以說公募基金的盈利效應已經非常強了。這些都使得很多普通投資者不再自己投資,或者離開一些其他的投資領域,開始購買公募基金。所以這個也是驅動整個2018年權益投資估值的一個因素。當然,保險和社保是一個長期的權益投資者增長的力量,每年保險保費的增長,新業務價值的增長非常快,都有大量的資金配置的需求,實際上社保也是一個非常快的投資主體,所以這一塊也給我們整個權益投資帶來支持。

  我們看到海外資金長期低配中國,對中國沒有信心。但隨著中國整個經濟改革,隨著我們滬港通、深港通渠道的進一步拓寬,隨著MSCI把中國納入整個指數,他們對於中國的投資興趣,包括加強配置的意願越來越強烈。最近很多券商都在召開年度的投資者交流會,在這些會議裏面我們看到,越來越多的外國機構投資者的聲音,實際上這也是對於2018年整個海外資金,代表著他們對於整個中國證券市場的態度。應該說2018年,我們渴望看到更多的海外資金流入。

  以上一些因素總體都說明,2018年應該說我們投資證券市場的投資大環境都有一定的支撐。但是盡管如此,我覺得對於2018年的投資大家不能掉以輕心,在我們看來,2018年的投資比2017年更有挑戰性,2018年的市場有可能比2017年的市場是更加分化的市場。2017年的時候,你可能只需要選擇大盤藍籌的一些低估值的企業,有可能就會獲得比較高的回報,但是2018年的時候,可能除了成長股會分化之外,藍籌股也會出現高度的分化。這對於投資者的投資,甚至是專業投資人的投資也會形成巨大的挑戰。

  精選中國優秀企業

  2018年,盡管我們說市場總體是比較健康積極的,但是一定是高度的分化的。在未來可能是一個震蕩或者震蕩上行的市場,但是我們同時會看到大量的上市公司在繼續他們的價值回歸思路。

  在這裏我們認為,投資的關鍵還是要選擇優質的企業,選擇估值相匹配的企業。優質的企業,基本上在我們看來,產業空間比較好,公司的競爭力在業內基本上是屬於最強之列,至少要是前三這樣一個水準。公司的研發、市場、治理、商業模式等等都相對優秀,動態的估值有吸引力。2018年的時候有一部分公司我們相信還是出自於龍頭企業,這個裏面我列了各個領域中國的龍頭企業和海外企業的對比。大家可以看到,家電、酒類、食品飲料、汽車、家居、運動、機械、房地產等,大部分的領域我們的龍頭企業在估值方面已經實現了國際接軌。但是由於我們前面提到中國的企業大部分具有比國外更高的成長性。所以從PE的角度來說,PB的角度來說可能基本接近。但是從PEG的角度來說,從價值和成長匹配的角度來說,中國相當多的龍頭企業還是有很高的投資吸引力,所以這一塊我們在藍籌的龍頭企業裏面,依然可以挑到很多好公司。但是不得不說,今年我們到年末會發現,有很多的龍頭企業可能還會有一個估值下行的過程。在這個板塊和去年有很大的不同,也會出現高度的分化。

  今年和去年有一個很大不同的領域,現在中小公司在成長型企業這個領域。在去年的時候我們看到,中小企業在年初的時候估值還是比較低的。但是到今年,我們發現格局已經有了很大的不同。有大量非常優質的中小型企業估值目前已經回到了20倍左右的水平。如果大家精挑細選,在其中是可以找到相當一批企業,可能未來5年都有30%甚至是更高的增長,有一些企業可能不是5年實現30%的增長,但是有可能10年有20%的增長。這樣一個良好的成長性,再匹配比較低的估值,實際上有望誕生未來的一批新藍籌的公司。這裏和去年不同,也會誕生大量優秀的成長型的企業,給我們帶來非常好的投資機會。所以我們認為,這一塊是除了藍籌之外非常值得大家關註的企業群體。這是從市值規模和風格的角度來說。

  如果從行業的角度來說,我們可以簡單提煉一下值得關註的一些重點領域,還是分四大部類:

  一是科技和制造。

  首先看科技,中國企業目前在全球的科技榜上能力迅速提升,包括看全球前十大科技市值公司,已經有了兩家中國公司的聲音。而未來我們認為,可能會有更多的中國科技公司躍入全球各個領域的前列。這裏面特別值得關註的包括生物科技、人工智能、醫療保健、新材料、互聯網。我們相信,在繼互聯網之後,生物科技、人工智能、醫療保健和新材料領域,中國都會誕生一些世界級的公司。制造也是一個很重要的領域,在制造領域,經過過去若幹年的發展,中國很多領域,在全球一些有成長性的領域,已經悄然產生了一些龍頭或者潛在的龍頭。這裏面成長空間比較巨大的領域,包括光伏、5G、安防、半導體等等,這些領域都有中國優質企業的崛起,而且估值整體靜態不高,動態應該比較有吸引力,這些也是我們值得關註的領域。

  二是消費。

  剛才我們說到,在8千美金之後,消費實際上是一個更加穩定和持續增長的經濟推動因素。尤其是中高端的一些消費,所以說類似於食品飲料、家裝家電、教育、服務等等,包括一些企業級的服務,這些都是值得關註的一些領域。

  三是周期品。

  這是去年特別引人矚目的一個板塊。今年我們提到,供給側的改革微利還在,很多需求還在增長,環保的因素還在繼續發酵。所以在一部分的周期領域,它的上市龍頭性企業依然是高度值得關註的。這裏面包括水泥、玻璃、化工的多個領域,部分受全球需求拉動的金屬這些領域,都還是值得我們關註的。

  四是大金融。

  大金融這個領域,保險業已經很大了,但是中國人均的保險深度、密度還是處於非常低的水平,這個行業未來5年、10年都還有較快、較持續增長的空間,這個領域是值得大家進一步研究的。包括像房地產這樣一個比較穩定的領域,它的內部結構在迅速的變化,市場份額在迅速的集中。所以這樣一些行業,盡管本身增長不快,但是龍頭企業的增速依然很快。如果我們到香港市場上去看,很多企業可能還處於一個5倍、6倍,甚至是4倍的一個估值水平,這裏面也是有大家淘金的空間的。

  2018年實際上我們總體看下來還會是非常有值得我們作為的市場環境,當然今年的市場會比去年更有挑戰性。因為我們在各個領域都會出現高度的分化,在藍籌領域會分化,在成長領域依然會高度分化,在很多的行業內部也會出現這種高度的分化。在這種情況下,可能我們只有選擇這種最為優質的企業,最為空間大的行業,動態估值低的企業,才能夠給我們以最好的回報和安全邊際。

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(責任編輯:何一華 HN110)
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